股东订单支撑营收数据，绿控传动上市后估值逻辑迎考验

新能源重卡的电动化浪潮,带动了电驱配套赛道景气上行。

依托赛道热度,苏州绿控传动已于5月底过会,拟于近期在创业板发行新股并上市。

对外,苏州绿控传动宣称是“新能源重卡电驱细分领域龙头”,但结合招股书等披露的经营数据,以及未决知识产权纠纷,其行业地位的支撑逻辑存在明显的争议与瑕疵。

市场层面最大争议,集中于公司高度依赖关联股东订单的经营模式。

根据深交所披露的上市保荐书数据,2023-2025年公司前五大客户营收占比分别为63.04%、62.11%、59.10%,客户集中度长期处于高位区间;其中三一集团、徐工集团连续三年稳居前两大客户,2024年二者合计贡献超四成营业收入,且两家主机厂均为公司IPO前股东,三一重工直接持股1.89%,徐工集团通过产业基金合计持股约1.8%,形成“核心客户+股东”双重身份绑定的特殊格局证券之星。

这种产业链资本深度绑定的模式,很难让二级市场认可其营收规模来自充分市场化竞争;甚至连监管层(深交所)都对其“与客户是否存在关联关系”存疑,尽管绿控传动表示“不存在利益输送”,但市场疑虑一直存在。

不少机构研究员在调研纪要中指出,公司对外宣传的细分市占率、龙头定位存在水分,业绩增量很大程度依托股东定向采购支撑,并非依靠产品性能、综合服务在公开市场竞争获取订单,市场份额含金量不足。

从经营稳定性角度看,该模式存在显著中长期风险:三一、徐工均在加码自研电驱动产线,未来内部配套比例提升后,对外采购规模存在收缩预期;一旦两大股东调整新能源重卡产销规划、压缩外部零部件采购,公司营收规模或将出现明显下滑,业绩增长缺乏独立可持续支撑。

以三一为例,2025年1-8月,其新能源重卡电机的配套量就达到了1.5万套,为居细分市场第三的位置。

客户结构的短板之外,未了结的知识产权纠纷进一步削弱它的科创估值逻辑。这也将动摇绿控传动IPO最核心的“自主研发”叙事,被认为是“最严重的瑕疵”。

行业持续关注的绿控J8S260A主力机型与法士特8DS260A传动产品存在高度相似争议,法士特已于2026年5月向西安中院提起不正当竞争诉讼,并同时向国家知识产权局申请宣告支撑该产品的5项核心专利无效,相关程序仍在审理周期内。

外部拆解比对材料显示,两款产品49组核心零部件尺寸、速比、结构参数高度重合,零件留存原厂标识打磨痕迹,市场对其公司的核心技术自研能力的质疑并未随上市消解。

对于创业板科创标的而言,自主可控、无权属瑕疵的专利资产是估值溢价核心支撑,未决诉讼带来的潜在停产、减值风险,会长期形成估值折价。

需要着重指出的是,法士特不是普通竞争对手,它是全球最大的商用车变速器供应商,深耕行业58年,重卡变速器年产销量连续20年保持全球第一。且客户覆盖国内数十家整车厂商,不存在单一客户依赖,依靠全流程自研技术、稳定供应链体系获取市场化订单,成长逻辑具备坚实基本面支撑。反观绿控传动,一边是订单高度绑定股东,市场化拓客能力薄弱;另一边是核心产品线深陷技术权属争议,双重利空共同瓦解此前上市前市场形成的高成长预期。

当前新能源重卡电驱赛道竞争已经告别粗放扩张阶段,行业竞争转向技术壁垒、客户多元化、现金流质量的综合比拼。资本市场对零部件企业的定价逻辑持续收紧,仅依靠关联订单堆砌营收、核心技术存在法律不确定性的企业,难以长期享受赛道估值溢价。

此外,上市完成仅代表融资阶段落地,并不意味着经营层面风险出清。更何况,绿控传动并没有完全填平历史上的累积亏损,经营现金流持续“失血”。在这样的背景下,公司上市后,三一、徐工等关联企业是否会套现走人?此后的关联订单是否能够维持?公司的独立化市场拓展能否收效?如果法士特胜诉,“5件专利”被判无效,又该如何化解核心产品线的经营风险?

因此,若上述两大隐患无法逐步化解,那又将如何为其公司估值?因此,普通投资者需理性区分赛道题材热度与企业内生增长实力,审慎判断投资价值。

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